启辰观点

观点｜王玥、翁怡诺  主笔｜张旺  责编｜陈嘉武

面对更加不确定的内外部环境，2022全球经济向下修正，中国经济需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力仍较为突出，仍将面临一系列的风险冲击，“稳增长”是最为迫切的现实目标。维稳之年，大消费市场需要怎样的投资策略？结构化行情将带来哪些影响，“政策年”将对哪些领域带来升级？针对国内外一系列投资趋势与策略，我们特别邀请投资界的领袖专家进行交流。

本期是我们资本观察的第4篇文章，我们邀请到了好朋友翁怡诺先生，他是弘章资本创始合伙人，拥有20多年股权投资经验，长期专注于大消费和大健康领域，拥有前瞻性洞察，著有《新零售的未来》及《新品牌的未来》，是公认的大消费行业专家。曾任职中国国际金融有限公司直接投资部，担任执行总经理，创始团队成员之一。目前担任上市公司家家悦董事，上海百联商投独立董事，上海国际股权投资基金协会副秘书长，中国调味品协会副会长。

我们与翁总探讨了新周期下消费品背后的投资逻辑和理念，当前的整体消费品行业发展态势，消费品的产业投资偏好，以及资本对于品牌的助推效应等问题。

基础消费品趋势维稳

投资人更偏好具备S to B to C模型

的高成长企业

王玥：你怎么看接下来消费领域的整体趋势？

翁怡诺：从微观的角度看消费，消费可以分成to B 和to C两种生意。今年终端形态的产品卖到消费者手里普遍会受到一些压力。比较极端的是今年三月到五月的这个情况。在这个极端时期，终端消费出现了一个现象：基础消费品的需求还是保持着的，但可选消费品的需求就掉的非常厉害。我们内部研究的时候提出这样一个看法，就是节衣不缩食。比如汽车消费大幅度下降，这种消费品大家普遍认为我不是马上就要买它，可以缓一缓。但是大家对于饮食的需求不但没有下降，反而是上升的。而且还增加了一种需求，就是囤货的需求，因为有些东西大家怕买不到，所以提前去囤货。

另一方面，从toB的角度看消费，它的影响会比较小，比如给餐饮做供应链的企业，城市餐饮可能下降得比较厉害了，有些堂食基本就消失了，这在一定程度上会影响to B端的供应链企业，但是因为to B生意不是在一个城市，它是全国性的，所以对它的财务报表的冲击来看是比较小的。

还有一类就是做企业服务的，比如消费科技领域的一些公司它受到的影响可能就更小了。所以总结下来就是因为疫情等因素，人民普遍回归最基本的需求，衣食住行的行被限制了，但是比如像洗衣液这样的一些基本消费品还是保持很好的消费需求。综合来看,各个品类的冷暖是不均衡的状态。

王玥：我们从消费人群的维度来看，市场上有很多分类的方法，有按年代分的比如80后90后、Y世代Z世代，有按人群画像、行为特征分或者区域特征分的比如小镇青年、单亲妈妈。从你研究的维度会怎么去看待人群画像分类的问题？

翁怡诺：这些维度的分法我们也都会去参考。实际上自从电商大数据开始应用之后，就开始把人群进行一定程度上的归类，然后出具一些研究报告。这些研究报告的目的通常就是去锁定可支配收入比较高的目标人群。

不同世代代际分布

来源：Mob研究院

做消费品的企业肯定都希望找到这样的人群。比如一线城市的白领有房贷车贷，压力比较大，这类人群通常的可支配收入并不高，所以并不是一些消费品的目标客户群体。比如说偏礼品型的企业，他们的目标对象就是精致妈妈；比如一些新国潮，他们的目标对象就是小镇青年。

王玥：从投资的角度，你现在关注的领域有哪些？

翁怡诺：从投资的角度来讲，一个企业成功的要素一定是多元归因，但是在不同类型的企业上，归因的权重是不同的。比如客单价比较高的产品，它的归因里面，品牌的占比就会非常的高，比如白酒，本质上它的品牌营销价值非常大。一些价格适中的产品，在它的成功归因要素里面，渠道和流量的权重就比较高一点，品牌可能其次；还有一类产品它拼的就是物流供应链或者工厂的柔性生产能力。所以我们看到不同的生意，它的核心权重是不同的。

王玥：从产业投资的角度，你更喜欢投哪一类企业？

翁怡诺：我们喜欢的肯定是成长快挣钱多的企业。目前来看相对比较优化的一个模型是S to B to C的模型。S代表了供应链跟品牌力的控制，通过加盟商的形式去转化C端消费者，但同时转化来的消费者的数字化画像又在我们控制的平台上。比如会员制拉新，这些都是要在我们的数字化工具上去运营，门店端的投入要交给加盟商，品牌端赚的是供应链的钱，这样稳定性比较高。这个模型是我们从投资的角度比较偏好的。

新品类的出现最主要的是

创造更多消费者价值

王玥：我们现在看到一个趋势，就是不断的有新的底层技术，比如数字化技术、冷链技术、合成生物技术等等，这些技术的不断演变，会对消费品牌的成长有什么影响？

翁怡诺：总体上产品是在不断的升级和迭代的，无论是老品牌还是新品牌，它都始终会去拓展新的品类，新品类的出现最主要的是去创造更多消费者价值。比如洗衣凝珠的出现，其实就是水溶性膜的技术得到了突破使它能包住一个液体，这个产品增加了消费者偏好，等于是浓缩洗衣液的升级版。

新公司往往通过这种升级去创造一个新的品类，然后去教育消费者，杀出自己的一条血路。老品牌一般会等到新品类到了某一个拐点也会入局，来狙击新品类的增长，这也是我们经常看到的一个现象。在企业跟企业的竞争过程当中，整体上一个企业的数字化需求，比如进销存的数字化、用户运营的数字化等等，都在技术的可实现上面去做一个升级。

这里面我想跟大家分享一个有意思的角度，就是数字化能力本身是可以花钱买到的，这意味着什么？意味着竞争只会更加升级，但它并不会带来额外的竞争优势，为什么呢？因为这就变成了一个所有企业都拥有的基本功了，就像一个军队在打仗的时候，这边的人一下子都穿上了盔甲，那边的人没穿，那帮人可能就被打得很惨。但是他们受伤以后，他们也会去买盔甲，这等于大家其实又都没盔甲了，竞争又都公平了。

所以数字化这种能力带来的竞争优势，从长期看是会被抵消掉的，说白了这东西你有我也有。比如有人给你做了某种SAAS服务，我也可以花钱买，这样就实际上没有形成独特的竞争优势，所以这是我们看到的技术带来了一些效率的提升，但是这种效率提升并不是独占性的。技术可以带来内部管理效率的提升，但是技术不能带来额外的销售业绩。

王玥：能分享1-2个你现在看到的比较有意思的技术吗？

翁怡诺：这里面还是有很多有意思的创新点。我们投资了一家企业，叫汉朔科技，它做了一个产品就是电子价签，现在销量上全球排第二。它帮助零售业整体的效率得到了一个极大的提升。它解决了一个什么问题呢？就是商品和消费者之间互动以及价格变化的一个需求。现在的竞争越来越激烈，很多商品的价格变化实际上是非常及时的。

来源：网络

电子价签的意思就是你只要在后面输入一次，我把数字改了，它的屏幕上就会立即改掉，就不需要人工去贴，如果是小的店铺差异没有那么明显，但是如果是一个大卖场的话，几万个sku工作量就非常大，效率完全不一样。我们统计过一个欧洲的大卖场，如果全部换成数字化标签的话，差不多能省12~15个员工，这就是一个非常典型的减人增效的技术。

又比如像盘库存的机器人，传统的零售盘库存，人工盘点的错误率很高，如果人工的话，那是一个极其费人费力费精神的，而且不准。现在有一些盘点的科技技术，通过自动标签和识别系统，它就使得盘库存这件事情就变得非常的便利；比如说像我们做连锁类企业的话，非常重要的是什么呢？就是选址。同样的产品，选址不同会决定你的产品一天卖8000的量，另一家的产品可能一天卖3000的量。原来都是靠经验来选址，现在的数字化选址可以帮你了解人口结构，这种更加可视化的能力使得决策者有更好的决策视野。

极致者创不凡

做品牌重要

但把一件事干到极致更重要

王玥：前两年很多资本快速的布局了很多新兴品牌，但是这两年好像有点降温了，你怎么看待这个现象？你之前也讲到过一个观点就是现在一个消费品，要做到10亿规模的概率在变小，你怎么看待今天的资本对于这些消费品牌成长推动的影响？包括市场的估值逻辑会不会产生变化？

翁怡诺：我觉得有两个原因，第一个是三年前的投资机构都是比较青睐投TMT方面平台性的公司，但后来大家发现好像系统性机会已经越来越少了，而且媒体游戏这种内容平台也不太好投，所以大家都想转到消费领域来看。

这个时候正好赶上了新流量红利的一个阶段，三年前抖音、快手这种社交类的平台迅速把兴趣类的电商跑起来了。大家发现除了淘系和京东以外，这个基于兴趣社交平台的数据跑起来很快，这个时候投资者发现早期的企业创业变得比较容易成功，而且每个月的数据增量非常大。

来源：网络

这个时候大家就会有一个错误的认知，觉得消费卖货这件事情好像是一个比较大的机会。高估值都是因为有高增长预期，这个时候大家就愿意给比较高的估值，然后有一些似是而非或者模棱两可的口号，一定程度上也误导了大家，比如所有的品类都值得重新做一遍，比如中国要诞生多少个千亿多市值的公司。这些宏大的叙事也加大了大家的投资热情，那么导致了很多品类里边出现了短暂的高增长新品牌。

VC机构通常就是每个地方都会去下几个单，都会去撒一撒。那么这个时候也是我们说历史上消费相关的品牌融资最好的阶段。那么这里面还有一个背景是什么？就是2021年的上半年，二级市场的表现还是非常不错的。我们看到在2020年的疫情之下，2020年下半年和2021年上半年，二级市场也出现了一次高潮行情，消费类的估值其实都非常好，那么这个时候大家其实就是有一个锚定效应，就是一级市场和二级市场的估值是有锚定效应的，二级市场很多公司的估值可能都已经是10倍PS了（PS：价售比，价售比的基本含义是为得到公司的每股销售收入，投资者需要支付多少倍的市场价格），一级市场有一些GP，大家就愿意给到10倍PS。

但是现在为什么大家又（对消费）冷下来了呢？就是二级市场掉下来了以后，大家锚定心理发生了变化，这个时候一级市场也就不愿意再给到太高的估值了。所以这里边大家比较难受的是什么呢？就是一些高估值的公司，它本身增长就来自于要先投入流量营销，那么如果不投的话，销售的萎缩就会比较快。这一类的企业想要后续融资，但是因为你之前的估值太高了，后续融资也就会发生问题，所以这就是为什么现在相对来说整体上这一类公司的日子比较难过的一个重要原因。

还有一个角度就是我们说做一件事情，如果好多人都在做，它意味着这是一个趋势，但是它也意味着这件事情的壁垒其实没有那么高。所以从这个角度看，新品牌实际上它背后的原因就是我们过去10年的媒介，从一个集中化的媒介，比如电视，到了现在是非常碎片化的多种媒介，渠道从大卖场开始非常集中化的渠道，到今天又变成了非常碎片化的渠道，所以供应链反而能够更集中的出现一些超级供应链公司，所以这三者之间博弈关系的变化，就导致了新品牌创业本身是个容易的事情，你只要会做流量运营和营销投放，你就可以有一定的量。但是制造业最难的是供应链端，所以为什么在消费行业看to B的生意反而是好的，因为造工厂这件事其实是越来越难的，工厂的社会化成本也很高。

王玥：我在看你写的一本特别有意思的书，就是《新品牌的未来》。今天中午还和一个做品牌营销的朋友在喝茶，他也在提，他说你看中国有这么大的消费市场，中国也形成了这么强大的供应链，但是中国真正的出好品牌的速度还是挺慢的。你书里也讲到了，你说品牌是一个认知效率的结果，那么你觉得中国真的能够长出一批世界级的品牌吗？

翁怡诺：我其实不太在乎这个问题，这个角度不是我特别关心的地方。能长出来也挺好，但目前还几乎没啥品牌可以算上世界级的。这当然要看如何定义世界级的标准。我们核心是看满足消费者的哪些核心价值和需求，至于是否世界级只是一个虚的概念而已。

王玥：你能深层次讲讲为什么你不care这个事情吗？

翁怡诺：企业的发展和成长都是一个竞争演化的结果，它从来都不是原因。我不认为中国就应该出这样的一些大品牌，它就是个结果。出了就出了，没出我也不觉得是个问题。我们始终更看重生意的本质和对消费者或客户的价值创造，这种价值创造是否是长期的。

王玥：你认为它就是一个自然优胜劣汰的过程对吧？

翁怡诺：是的，慢慢的它就是一个自然净化的结果，没有人可以强求出来，每家公司都想成为伟大的品牌，但这个东西不是你想出来的，这个东西是你做出来的。所以我不太关心这个问题，中国渠道的碎片化和媒介的碎片化，都使得把一个东西卖到很大规模这件事情是特别困难的。你要触达消费者这件事情的成本现在越来越高，而且趋势上面就越来越碎片。所以今天能够做大的品牌公司，往往是多品牌战略的、都完成了全渠道销售能力、兼具B端和C端销售能力的，线上多平台、线下多渠道都要做得比较好，才有可能变成一个“大公司”。这个过程是一个漫长的博弈和竞争的过程，伟大真的是熬出来的。

王玥：从日常投资工作的角度，你去看一个创始人的状态，你希望他是一个什么样的状态？

翁怡诺：我们弘章的价值观里面，其实不是唯品牌论。我会认同品牌非常重要，我从来不会低估品牌的价值，但是我不是唯品牌论。就像我一开始说的，一个成功的企业成功归因应该是多元归因，不能把什么事情都归因到说是我品牌的成功，所以导致了啥都成功。

所以我自己的投资逻辑里边归纳的话，我把它称之为叫做极致者创不凡。什么叫极致者创不凡？就是这么多因素里面，我其实不需要一定是品牌，但是你必须有一个事儿干得特别极致。比如说创始人特别擅长搞产品，他就是个最牛逼的产品经理。比如有一个人他就是针对工厂的效率提升做得特别好，能把工厂管得特别好，也是可以的。不需要每个人都长成一个样子，但是你肯定在某个点上很厉害，这样我就可以下注，我就赌你的长板。你不可能要求一个选手是10项全能选手，但他能把他的优势充分发挥到极致。通过他的团队来补，别有致命缺陷就行了。

奉行新保守投资

坚守投资规律

同时抓住蓄势发力机会

王玥：正好我也在看了你发我的一篇文章，你把自己定位成说弘章现在是一个古典投资，同时也叫新保守主义投资，你能把这个概念跟我们很多企业家朋友解释一下吗？

翁怡诺：这篇新保守主义，其实也是我们在过去的一两个月比较难受的环境里面，我们对宏观很多综合问题的思考，我觉得是一个综合的思考。那么在这个过程中，我们其实提出了自己的一个投资框架和判断，这个是什么？就是说我们认为现在这个环境之下，其实企业的经营发生了一些恶化。

我们大的判断就是宏观上我们认为市场集中度在进一步提升，而不是进一步分散。也就是实际上对于很多中小企业来说，这个环境不是很友好。我们说新保守主义就是说，作为投资者，你的投资框架是非常清晰的，我不会因为市场的看法，对我自己的节奏有所变化。我举一个例子就是三年前，因为很多新品牌的机会出现，很多的LP也会来问我你怎么看？基本上每个人都会问我怎么看拉面？怎么看气泡水？怎么看XX点心？我基本上每天都在回答大家这些问题。

但是即使在它最火爆的时候，我想我们弘章对外输出的东西跟我今天讲的东西是一模一样，我没有因为别人看好一个事情，或者他投了这个事情，我也就在后面说这个东西好，这个东西机会很大，我会觉得10倍PS太crazy了，LP问我能接受多少，我觉得2~3倍就顶破天了。他会觉得我没有想象力，我觉得这叫投资纪律。

我本质上认为一倍才是我心里的舒服标杆。我10年来都是这么看，我不会因为别的投资人觉得值10倍，我也觉得它值10倍。所以我们这个框架其实就是我们自己独立思考并且坚守的一个东西。

那为什么说叫新保守主义呢？就是我们还是会去寻找它新一轮增长的逻辑，一方面我们说还是要坚守投资纪律，但另外一方面我们对新事物一定要保持研究。

所有的创新我们一定要去看，我不一定会投它，但是我得去研究它，我要去寻找这个行业的拐点，拐点的逻辑出来以后，它有可能是我们的一个重要的出手点，所以我们也不是真正意义上的保守，对于一些大的蓄势的机会，我们是一定要保持适当的投入。其实本质上我也是敢给高估值的，但有两个先决条件，第一真的有超过高增长的可实现性，第二是未来退出时整体市场环境是牛市情绪。

比如从15年开始火的AR/VR，它未来有可能在技术上已经融合到了某一个拐点的时候，它可能就成为下一代的入口。这个时候实际上变量可能就出现了。这种东西它取决于你长期的跟踪，大部分的VC投资买的是赛道，逻辑是说我不管这东西有多少，我先买张票。

来源：网络

但这个不是我们的逻辑，我们其实还是会要寻找拐点。所以这点我们在历史上还是有一个比较独特的结果，就是我们几乎很少犯大错，我们干了一点我觉得还是很厉害的地方就是10年没有踩过大坑。

王玥：从你的角度看，你觉得接下来的比如1~2年之内会出现一些所谓的结构性的机会吗？

翁怡诺：我觉得还是会有结构性机会的，一个就是说一些有一定体量的公司，骚扰它价格的人就走了，我们叫清场之战，所以反之实际上就会提升利润。

为什么这之前大家的利润都不好？主要就是价格竞争的乱象。其实一个市场有点平淡的时候，反而没有那么高增长的时候，这个时期是它释放利润的时期。中国的产业整体结构上都太碎片，每一个细分领域里面的集中度都太低了。

我个人的一点看法，今天做品牌的创业者有点多了，大家千军万马的去过独木桥，其实这个事的意义也不是很大。所以我觉得一个成熟市场的标志就是集中度在不断的提升。总体上来说，如果从宏观的视角往下看，可能整体各个行业的增速都会放缓。也就是说过去我们看到的比如说年化20%的增长，大家觉得说好像比较一般，但实际上现在20%就是非常高的了。我们未来可能面临一个问题，企业家要习惯于低速增长的环境，而且大家越来越需要扎扎实实的去做产品，去做精细化运营，高增长的机会不是一个常态。

王玥：如果用一句话你去定义创新，你怎么定义创新？

翁怡诺：定义创新，我会认为它是为消费者去创造出一种与众不同的新的价值，这个是我定义的创新。因为有很多的创新，我认为就是说它并没有带来新的价值，属于昙花一现的产品、服务或者是某种模式，它并没有带来额外的一个更有长期增长的价值点。我会站在消费者的角度，从价值的角度去看这是不是一个真正的新的、可持续发展的价值点。